Valoracion Colcubiertos 661x4y

VALORACION ACTIVO FIJOS Y FACILIDADES COLCUBIERTOS LTDA. Presentado a: PATRICIA NANDAR MENDIETA Liquidadora COLCUBIERTOS LTDA. - En liquidación judicial Elaborado por: RAPS & Asociados

Bogotá D.C., Julio 24 de 2012 Pagina No. 1

RAPS & Asociados

CERTIFICACION: 1. El presente documento ha sido preparado por Rafael A. Preciado S. & Asociados – asesores empresariales, especialistas en Banca de Inversión para el uso de Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial. 2. RAPS & Asociados, manifiestan que no tienen ningún interés presente o futuro, directa indirectamente en la propiedad objeto de este estudio y no tienen ninguna preferencia con respecto a las partes implicadas. 3. La valoración de la empresa ha sido realizada con base en la información y supuestos suministrados por Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial. Por su propia naturaleza las proyecciones responden a la validez de estos supuestos y el comportamiento futuro de variables imposibles de pronosticar con total certeza; por lo que no se puede ofrecer ninguna garantía de su cumplimiento y deben interpretarse sólo como escenarios probables y de referencia para potenciales inversionistas. 4. El avalúo de los principales activos fijos fue realizado por el Economista Julio Cesar Forero, especialista en Avaluos, con matricula profesional No. 29270, y miembro del Registro Nacional de Avaluadores, con registro No.07097486, de Bogotá D. C. 5. La remuneración de RAPS & Asociados, no es contingente o una acción directa resultante de los análisis, opiniones, criterios o conclusiones puestas a consideración de la Liquidadora de Colcubiertos Ltda. mediante este estudio. Atentamente,

Rafael Antonio. Preciado Salamanca RAPS & Asociados

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CONTENIDO PRESENTACIÓN I.

OBJETIVO Y ALCANCE

II.

ANTECEDENTES 2.1. 2.2. 2.3. 2.4. 2.5. 2.6. 2.7. 2.8.

Colcubiertos Ltda, en Liquidación Judicial El Liquidador Situación actual Activos de Colcubiertos Proveedores industriales Portafolio de productos Desempeño histórico de la operación industrial Clientes

III. METODOLOGÍA DE VALORACIÓN 3.1. 3.2. 3.3. 3.4. 3.5.

Métodos de valoración Fases de la valoración Flujo de Caja Libre Valor Residual Cálculo del Costo de Capital

IV. SUPUESTOS DE PROYECCIÓN 4.1. Escenarios de proyección 4.2. Parámetros de proyección V.

RESULTADOS DE LA VALORACIÓN 5.1. 5.2. 5.3. 5.4. 5.5. 5.6. 5.7.

Estados financieros proyectados Escenario Base Resultados de valoración Escenario Base Resultados de valoración Escenario Moderado Tabla de sensibilidad Rango de valor sugerido Valoración por múltiplos Escenario Liquidación

ANEXOS 1. Archivos digitales del modelo de valoración 2. Avalúo de los activos fijos 3. Plan de negocio Pagina No. 3

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PRESENTACIÓN La Liquidadora designada para Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial, empresa que tuvo como actividad durante quince años la producción de cubiertos plásticos, nos ha solicitado realizar la valoración financiera como un negocio en marcha, asumiendo la enajenacion integral de los activos fijos y facilidades de la empresa liquidada a terceros inversionistas. El propósito de este informe es presentar los resultados de la valoración del nuevo ente productivo, y en adelante lo denominaremos como la nueva entidad. El informe está estructurado en cinco secciones a partir de los cuales se desarrollaron los siguientes temas: En la primera sección se presentan los objetivos y el alcance del trabajo de valoración financiera. En la segunda se describen los principales antecedentes de la compañía Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial, en cuanto a su situación legal y desempeño operacional, entre otros. En la tercera parte se explica de manera detallada el método del flujo de caja descontado, utilizado para la valoración de la entidad que adquiera los activos de ColcubiertosLtda. – En liquidacion judicial, con la descripción de sus principales aspectos metodológicos. En la cuarta sección se muestran los principales parámetros usados para la proyección financiera de la nueva entidad a constituir, para el período 2013-2018. Finalmente, en la sección quinta se presenta un resumen de los resultados obtenidos en la valoración de la nueva Entidad que se constituya para operar los activos y facilidades de Colcubiertos en dos escenarios productivos, un Escenario Base y en un Escenario Moderado. Igualmente se presenta la sensibilidad con respecto a los dos escenarios, sensibilizando la tasa de descuento y el costo de la materia prima. (En situaciones de alza-sube, de estabilidad y baja).

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I.

OBJETIVO Y ALCANCE El objetivo de nuestro trabajo consiste en colaborar con la Liquidadora asignada para el proceso de liquidación de la empresa Colcubieros Ltda. - En liquidación judicial, en la realización de un estudio financiero encaminado a proporcionar una estimación del valor patrimonial de los activos fijos y facilidades de la liquidada considerados integralmente como una unidad de explotacion economica y como una empresa en marcha, a precios corrientes del año 2012. El consultor basó la valoración en los resultados de la operación de la empresa en liquidación para el período 2007-2011, como también del desempeño obtenido en el primer semestre de 2012. De igual manera verificó el margen bruto de las principales empresas de esta actividad industrial. Los parámetros y supuestos de las proyecciones financieras se definieron conjuntamente con la Liquidadora de la empresa y con el reducido equipo istrativo que presta el soporte en el proceso liquidatorio. En este orden, se realizó el análisis histórico de las variables relevantes del negocio; así mismo se consultó la información economica del Banco de la Republica, del sector originada por la Superintendencia de Sociedades y la publicada por la revistas La Nota Económica y Dinero. La información proyectada responde a la mejor estimación analizada por el consultor para la nueva Entidad, sobre su probable evolución futura. El consultor contrastó de manera global la coherencia interna de esta información. Dada la naturaleza de las proyecciones financieras y el carácter incierto que tiene cualquier información basada en expectativas futuras, podrían producirse diferencias entre los resultados presupuestados y los reales que pudieran ser importantes.

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II.

ANTECEDENTES

2.1

Colcubiertos Ltda. En liquidación judicial La empresa Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial, fue constituida por escritura pública No. 00052008 en la Notaría 42 de Bogotá D.C., el primero de julio de 1997. Su objetivo principal ha sido la fabricación y distribución de productos de plástico desechables como cubiertos y copas. El señor Enrique Trimiño Lozano y la empresa ET Colvasos Ltda, son los socios de la sociedad en liquidación. Por problemas istrativos y financieros, el 3 de marzo de 2004 la sociedad fue itida en el proceso de Ley 550, mediante auto emitido por la Superintendencia de Sociedades No. 155-2004-01-021211. El acuerdo de restructuración fue modificado el 11 mayo de 2007. Por incumplimiento del acuerdo de reorganización, en virtud de la Ley 1116 de 2006 y mediante auto No. 400-002049 del 28 de febrero de 2012, la Superintendencia de Sociedades decretó la apertura del trámite de liquidación judicial de los bienes de Colcubiertos Ltda. “El proceso de liquidación judicial persigue la liquidación pronta y ordenada, buscando el aprovechamiento del patrimonio del deudor”. Uno de los efectos que conlleva la liquidación judicial del ente societario es “La cesación de funciones de los órganos sociales y de fiscalización de la persona jurídica si los hubiere".

2.2

Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial Mediante el auto No. 400-002049 de la Superintendencia de Sociedades del 28 de febrero de 2012 se designó como Liquidador de la sociedad a la Dra. Arlyn Patricia Nandar Mendieta, abogada de la Universidad Católica, con experiencia en temas relacionados con liquidación y transformación de empresas. Acorde con la Ley 1116 el Liquidador tiene la representación legal de la empresa en referencia. En el proceso de liquidación judicial de la empresa, la Liquidadora ha definido como estrategia de venta, la enajenación de todos los activos integrados como una unidad de explotación económica, previa su valoración como un ente en marcha.

2.3

Situación actual Para efectos de la estrategia de venta y con la autorización de la Superintendencia de Sociedades, la Liquidadora de Colcubiertos tomó la decisión de continuar de manera parcial con la actividad productiva de la empresa en liquidación, con el fin de interesar

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a potenciales inversionistas en la adquisición de los activos y facilidades productivas y para preservar los más importantes clientes institucionales. Durante esta etapa, no obstante las limitaciones de capital de trabajo, la empresa en liquidación ha realizado ventas promedio mensuales del orden de $ 250.0 millones, en el período marzo-junio 2012 y se espera que con las inversiones realizadas, principalmente en mantenimiento, las ventas durante el año 2012 podrían alcanzar $4.700 millones. De igual manera, con el soporte de consultor externo se ha elaborado un Plan de Negocios, como una guía fundamental para potenciales inversionistas que muestra los principales atributos y la proyección financiera de la nueva Entidad que adquiriría y funcionaría con los activos y facilidades de Colcubiertos Ltda. - En Liquidación Judicial.

2.4

Activos de Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial 2.4.1 Equipos de producción Los equipos requeridos para el usual funcionamiento de la planta de fabricación de cubiertos, vasos, copas y otros productos de plástico desechables se presentan en el documento soporte del avalúo. Los principales equipos y maquinaria de la planta de producción están conformados por: 32 124 7 5 1 1 1 1 3

Maquinas inyectoras Moldes de inyección Chillers (Enfriadores) Molinos Compresor Empacadora / Selladora Silo Mezcladores Torres

2.4.2 Avalúo y estado de los equipos El avalúo de los principales activos fijos fue realizado por el Economista Julio Cesar Forero, especialista en Avaluos, con matricula profesional No. 29270, y miembro del Registro Nacional de Avaluadores, con registro No.07097486, de Bogotá D. C., y su informe con fecha julio 17 de 2012. A continuación se transcribe su opinión respecto al estado general de los equipos y su respectivo resumen por categoría de los bienes: “El presente informe contempla el valor de avalúo de los activos como empresa en liquidación, teniendo en cuenta su estado de conservación y funcionamiento de los mismos el cual fue revisado uno a uno teniendo en cuenta que algunos equipos cuentan con varios años de uso, otros de reciente adquisición importados y algunos de fabricación nacional, encontrándose actualmente en regular y mal estado de conservación. Aun cuando hay algunas máquinas funcionando y otras en mantenimiento éstas requieren de revisiones tanto mecánicas como eléctricas y por ende un mantenimiento adecuado para su buena puesta en marcha. Pagina No. 7

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Asimismo existen máquinas fuera de servicio y en mal estado de conservación que sus piezas o partes han servido como repuestos de otras. Por tanto actualmente se encuentran desvalijadas. El valor determinado consideró los equipos como unidades individuales de producción en las actuales condiciones de mercado y los actuales requerimientos y especificaciones del proceso productivo (empresa en liquidación), y posteriormente aplicarle un factor de demérito, desgaste por operación y obsolescencia tecnológica. Es claro que los equipos desde hace varios años, no han sido sometidos a ningún tipo de mantenimiento, actualmente el estado de los mismos confirma lo expresado. Los equipos de cómputo materia de este informe fueron afectados por el factor obsolescencia tecnológica, ya que la vida útil de éstos es relativamente corta por cuanto el avance tecnológico en el mundo de la informática es acelerado.” A continuación se presenta un cuadro resumen del avalúo realizado, por categoría de activo. RESUMEN AVALÚO TÉCNICO DE ACTIVOS FIJOS Inmueble No. 01 (50C - 1472069) Terreno Construcción Inmueble No. 02 (50C - 910453) Terreno Construcción (Edificio 3 Pisos) Maquinaria y Equipos Maquinas y rios Herramientas Moldes Muebles y Enseres Muebles Equipo de Computo Equipo de Transporte Vehículos VALOR TOTAL ACTIVOS FIJOS

Valor Reposición Área M² Total

768.226 456,00 438,04

580.000 1.150.000

438,00 618,80

580.000 1.300.000

Total

Total

Total

Total

Valor Comercial

M etro Cuadrado Total $ miles M etro Cuadrado Total $ miles

264.480 503.746 1.058.480 254.040 804.440 8.007.240 5.627.885 24.000 2.379.355 77.673 30.848 46.825 25.000 25.000 9.936.619

614.912 580.000 800.000 580.000 900.000

264.480 350.432 810.960 254.040 556.920 699.121 452.975 1.200 244.946 4.305 2.062 2.243 25.000 25.000 2.154.297

El detalle de estos equipos se presenta en el documento del avalúo.

2.5

Portafolio de productos 2.5.1 Descripción El objeto social de la nueva Entidad será la fabricación y comercialización de cubiertos (blancos, transparentes y línea de lujo transparente), vasos, copas de plástico, y la posibilidad de producir y comercializar líneas utilizados en piñatas y otros productos. El portafolio de productos está conformado por los siguientes:

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CUCHARITAS Cuchara Postre 25 Paquetes * 500

Palita Italiana 25 Paquetes* 500

Cuchara Arequipe 30 Paquetes* 500

LINEA CRISTAL Dulcera PP y PS 100 Paquetes* 100

Cuchara Sopera y Tradicional PP-PS 50 Paquetes* 100

Tenedor pequeño PS 100 Paquetes* 100

Tenedor pequeño PP Y PS 50 Paquetes* 100

Cuchillo grande PP Y PS 50 Paquetes* 100

Cuchara Malteada PP 40 Paquetes* 100

LINEA DIAMANTE PS Dulcera 10 Paquetes* 100 Master de 10 * 100

Tenedor pequeño 10 Paquetes* 100

Cuchara Sopera y Grande Tradicional 10 Paquetes* 100 Master de 6 * 1000

Tenedor grande 10 Paquetes* 100 Master de 6 * 1000

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Cuchillo Grande 10 Paquetes* 100 Master de 6 * 1000

LINEA DE LUJO PS Tenedor Canadiense 40 Paquetes* 100

Cuchillo Canadiense 40 Paquetes* 100

COPAS Copa Vino 15 Paquetes * 20 Master de 6 * 300

Copa Champaña 15 Paquetes* 20 Master de 6 * 300

Copa Brindis 12 Paquetes* 20 Master de 6 * 240

Copa Flauta 20 Paquetes* 20 Master 4 * 400

Copa Malteada 15 Paquetes* 20

Copa Aguardiente 80 Paquetes* 25 Master 4 * 2000

VASOS Y OTROS PRODUCTOS Vaso Whisky grande 28 Paquetes* 20

Vaso Whisky Mediano 34 Paquetes* 20

Mezcladores de Licor 60 Paquetes* 25 Master 10 * 1500

Plato Paleta Grande 18 Paquetes* 500 Pequeño 24 Paquetes * 500

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Plato Pequeño PS 90 Paquetes* 12

Porta Vaso Cafetera 40 Paquetes* 12

Base Octogonal

Piñateria

Empaques Especiales

Cubiertos de colores

Ositos

Alcancías

2.5.2 Usos Durante más de 15 años los activos de Colcubiertos Ltda. han permitido manufacturar productos como cubiertos, vasos y copas de plástico desechables en una diversa gama de colores y tamaños para un conjunto variado de mercados:

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Restaurantes, Comidas rápidas, Cafeterías, Supermercados, Hoteles, Hogares, Empresas y sitios de trabajo, Fiestas y eventos, Domicilios

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Los productos desechables de la nueva Entidad están en auge por ser productos de calidad, resistentes, limpios y a tono con los requerimientos de la vida moderna, lo que abre la puerta a empresas que conozcan en detalle este negocio y cuenten con la infraestructura y equipos adecuados. Existe una clara oportunidad de negocio para los inversionistas de la nueva Entidad. En la actualidad está disponible una Infraestructura representada por las bodegas donde opera la planta, los equipos para el proceso de manufactura, confiables proveedores de materias primas (Polipropileno PP y Poliestireno PS), disponibilidad de mano de obra y una base de datos de los principales clientes del mercado. Así mismo, la nueva Entidad iniciaría sus operaciones con un pasivo financiero derivado de los cupos bancarios para financiar capital de trabajo. 2.5.3 Pareto por unidades vendidas 2011 Referencia Cucharita dulcera Tenedor grande Cucharita postre Copa flauta Cuchara tradicional Cucharita dulcera Cuchillo grande Copa malteada Palita italiana Set tenedor canadiense diamante Vaso whisky grande Copa malteada Tenedor pequeño Set tene/cuch canadiense diamante Set tenedor canadiense negro Cuchara tradicional Vaso whisky mediano Cuchara sopera Cuchillo grande Cucharita postre Tenedor grande Cuchara sopera Tenedor canadiense Cucharita reforzada Set tenedor/cuchillo/ cuchara c/s n Otros productos

TOTAL

MP PP PS PP PS PP PP PP PS PS PS PS PS PS PS PS PS PS PP PS PP PS PS PS PS PS

Presentación Porcentaje Blanca 17,0% Blanco 7,5% Blanca 7,1% Diamante 5,1% Blanca 5,0% Blanca 3,6% Blanco 3,3% Diamante 2,9% Blanca 2,7% Diamante 2,7% Diamante 2,4% Diamante 2,3% Blanco 1,9% Diamante 1,8% Negro 1,8% Blanca 1,5% Diamante 1,4% Blanca 1,3% Blanco 1,3% Blanca 1,2% Blanco 1,2% Blanca 1,2% Diamante 1,1% Blanca 1,0% Blanca 1,0% 20,6%

100.0%

Fuente: Colcubiertos Ltda, Informe General, Departamento Comercial, 2011 MP (Materia Prima) PP = Polipropileno PS = Poliestireno)

2.6

Proveedores industriales La totalidad de las materias primas requeridas (Polipropileno PP, Poliestireno PS, Wasoline, Master, son adquiridas con proveedores nacionales, todos ellos con Pagina No. 12

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representación en Bogotá D.C. Los términos de compra, en su mayoría, incluyen la entrega en la planta de fabricación. En los últimos años los proveedores básicos de Colcubiertos han sido los siguientes: MATERIA PRIMA

PROVEEDOR

CIUDAD

Poliestireno cristal y alto impacto

CI Química Comercial Andina Químicos y plásticos Industriales Fantiplas Ltda Plásticos LIL SAS Recicladores Discapacitados Comercializadora ERGE Operador Logístico de Imp Distribuciones Crapy S.A Operador Logístico America Polipropileno del Caribe Mesa Hermanos y Cía. Clariant Colombia S.A SMC Master Ltda Dekiteca SAS Papelsa S.A Inversiones y Distribuciones Flexográficas Avila y Cía. Empaques y Productos Especiales Cristaflexos y Cía. Anplast Ltda. Olímpica de Plásticos Soco S.A Comercializadora de Desechables Kopan & Koba

Bogotá Bogotá Bogotá Bogotá Cartagena Bogotá Cúcuta Cúcuta Cúcuta Bogotá Bogotá Bogotá Bogotá Medellín Bogotá Vélez Bogotá Bogotá Bogotá Bogotá Bogotá Sabaneta Bogotá Bogotá

Polipropileno

Waxoline Master Etiquetas Cajas Bolsas

Cinta de Empaque Impresa Servilletas

Para acceder a los mejores precios posibles que generen ventajas competitivas sobre los competidores directos se debe establecer os con fabricantes nacionales directos que eliminen intermediarios o distribuidores para las compras claves. 2.7

Desempeño histórico de la operación industrial Año

Ventas Netas (Millones $)

Unidades producidas

2007

11.487

786.673.152

2008

11.813

788.316.204

2009

9.309

509.220.649

2010

7.721

438.709.797

2011

7.656

411.650.734

Nota: Promedio ponderado por unidad producida es de 4.0 gramos.

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2.8

Clientes Razón Social

Porcentaje

FRISBY S.A

13,62%

REPRESENTACIONES LASTRA LTDA

11,79%

MEGAMARCAS LTDA

10,95%

ALPINA PRODUCTOS ALIMENTICIOS S.A

10,60%

AVESCO S.A. (Kokoriko)

7,33%

INVERSIONES EL CERRITO SAS

6,53%

AVINCO S.A (MEDELLIN) (Kokorito)

3,19%

CASTAÑEDA SANCHEZ LUZ FANNY

3,12%

INDES LTDA

2,75%

OSUNA MORENO SANDRA

2,61%

DISTRIBUIDORA ALBAR E.U.

1,91%

REPRESENTACIONES LASTRA LTDA AGENCIA NEIVA

1,89%

GRUPO C.B.C. S.A.

1,86%

NEW BRANDS S.A

1,13%

RAMON PLAST S.A.S.

1,07%

COLCUBIERTOS Y OTROS CLIENTES

19,64% TOTAL

100.00% Fuente: Colcubiertos Ltda, Informe General, Departamento Comercial, 2012

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III.

METODOLOGÍA DE VALORACIÓN

3.1

Métodos de valoración Existen varios métodos de valoración de empresas. La conveniencia de adoptar uno u otro está asociada con los objetivos que se persiguen con la valoración. A continuación se relacionan algunos de estos métodos: a. b. c. d. e. f.

g.

Valor en libros: se determina con base en el patrimonio contable de la compañía. Valor de reposición: se calcula estimando el costo actual de duplicar los activos de la empresa. Valor de liquidación: se establece estimando el precio de venta en realización de los activos de la empresa. Valor de mercado: se determina utilizando el último precio en la bolsa de la acción, multiplicando por el número de acciones emitidas. Valor según transacciones comparables: se calcula utilizando como referencia el precio de venta de compañías similares. Método de múltiplos: existen diversas clases de múltiplos en el marcado internacional, los cuales dependen del tipo de inversionista y del tipo de transacción que se está realizando. Los múltiplos de mercado, por ejemplo, presuponen de una compañía manejada con estándares internacionales de eficiencia y productividad, la cual, además, se está transando en bolsa. Los múltiplos de mercado típicos son, por ejemplo, el valor del negocio relacionado con ventas o ingresos operacionales. El de mayor utilización es el múltiplo del EBITDA. Valor presente de los flujos de caja libres (valoración financiera): se estima proyectando el flujo de caja de la empresa y descontándolo a una tasa adecuada.

Para determinar el valor del patrimonio de la nueva Entidad se utilizó el método de Flujo de Caja Libre Descontado (FCLD), por tratarse de un negocio en marcha, sobre el cual inversionistas podrían estar interesados por su operación y capacidad de generar recursos de caja.

3.2

Desarrollo de la valoración El proceso de valoración se desarrolló en las siguientes etapas: • Análisis de la operación proyectada por la empresa en dos escenarios de operación. • Análisis de la gestión operativa y financiera de la empresa Colcubiertos durante el período 2007-2012 y reuniones realizadas con el Liquidador de la compañía y sus principales colaboradores. • Análisis de indicadores de las principales empresas del sector • Evaluación de los parámetros básicos de la proyección de la empresa. • Diseño del modelo financiero para la proyección y valoración del negocio. • Evaluación de los parámetros de operación en distintos escenarios de operación. • Proyección financiera período 2012-2018 • Cálculo del valor patrimonial de la nueva Entidad utilizando la metodología del FCLD. • Determinación rango de valores de la nueva Entidad. Pagina No. 15

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3.3

Flujo de Caja Libre El objetivo del flujo de caja es obtener un valor de la empresa, en nuestro caso de la nueva Entidad, que refleje en primera instancia el negocio en marcha y, en segundo lugar, todas las perspectivas que pueda presentar en el corto, mediano y largo plazo, mediante la adquisición y utilización de los activos y facilidades de Colcubiertos Ltda. En liquidación judicial. El elemento central de este método es determinar el valor del flujo de caja que en el futuro puede generar la operación de fabricación y venta de productos desechables con base en plástico, que queda disponible para pagar a los acreedores y retribuir a los accionistas. El flujo de caja de cada año se determina como se muestra a continuación: Metodología de cálculo del flujo de caja libre Ingresos operacionales (-) Gastos operacionales (+) Utilidad operacional (+) Depreciaciones (+) Amortizaciones y diferidos (=) EBITDA (=) Flujo de Caja antes de impuestos (-) Impuestos (=) Flujo de Caja después de impuestos (+/-) Variación en Capital de trabajo (+/-) Variación en Inversiones de capital (=) FLUJO DE CAJA LIBRE (FCL) El valor de la empresa está conformado por la suma de dos componentes: el valor de la operación en un horizonte de seis (6) años y el valor residual de la misma al final del periodo proyectado cuando ya ha obtenido una situación de desarrollo estable. El valor de la operación se determina descontando los flujos de caja de cada uno de los años del período de proyección, utilizando la tasa de descuento costo de capital (WACC: Weigted Average Cost of Capital), concepto que se describe más adelante. El valor patrimonial de la empresa es la suma del valor de la operación proyectada en los próximos siete años más el valor residual del último año. Del valor del patrimonio obtenido se descuentan el pasivo financiero y las contingencias legales, si las hubiera. 3.3.1 Valor Presente del FCL Para estimar el valor presente del FCL se proyectó el estado de resultados, el balance general y el flujo de efectivo de la nueva Entidad. Para ello se partió del balance general del 2011 y del presupuesto de la empresa para el año 2012. Para proyectar el futuro de la empresa se determinaron los parámetros de ingresos, costos de operación y el margen bruto y operacional sobre los ingresos, principalmente. Por su actividad de servicios, el Capex o gastos en inversiones proyectados para el negocio es marginal. Pagina No. 16

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Posteriormente se construyó el Flujo de Caja Libre (FCL), con base en el cual se estima el valor comercial del patrimonio. El flujo no incorpora aquellos relacionados con la financiación de la empresa, como gastos financieros o dividendos. El FCL refleja la caja generada por la operación de la compañía que está disponible para sus proveedores de capital: la deuda y el patrimonio.

3.4

Valor Residual En teoría, una empresa potencialmente tiene una vida indefinida. Por lo tanto su valor es el valor presente de los Flujos de Caja Libre que generen para siempre. Sin embargo, no es posible estimarlos hasta el infinito, por lo que los FCL se calculan para un período de crecimiento y luego se estima un valor residual (o valor terminal) para obtener el valor al final del período. En este caso el valor de perpetuidad en el 2018, último año de la proyección, se calcula así: Flujo de caja de perpetuidad / (tasa de descuento – g) Donde: g corresponde al supuesto de crecimiento de ese flujo año a año. Matemáticamente, el valor presente neto de un flujo de caja a perpetuidades corresponde a dicho flujo anual dividido por la tasa de descuento menos el crecimiento real esperado para el futuro o gradiente. Para determinar el valor residual, se estimó la tasa de crecimiento (gradiente real) de los flujos de caja equivalente a 2,7%.

3.5

Cálculo del Costo de Capital El costo de capital representa la rentabilidad mínima que deben producir los activos de una empresa. Está determinado, en primera instancia, por la estructura de capital considerada adecuada para la línea de negocio y, en segundo lugar, por el costo de la deuda después de impuestos y el costo del capital accionario, el cual se puede asimilar a la rentabilidad mínima que estaría dispuesto a recibir un nuevo inversionista por sus aportes de capital. El costo de capital se calcula entonces, como el promedio ponderado del costo de la deuda, asumiendo un nivel determinado de apalancamiento financiero, y del costo de capital accionario. El costo de la deuda se estima mediante la determinación de las obligaciones financieras y sus condiciones en cuanto a tasa de interés y plazo, procediendo luego a calcular el costo ponderado de las mismas. El costo del capital accionario se calculó utilizando el modelo CAPM (Capital Asset Pricing Model), descrito de la siguiente forma: Ke = Rf + {(Rm) – Rf} * B + Rcol En donde:

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Ke: Rf: (Rm): B (Beta): Rcol:

Tasa de retorno mínima requerida por el inversionista Tasa Libre de riesgo: el consultor empleó el rendimiento de los Bonos del Tesoro de EE.UU. a 10 años. (Prima de mercado): se utilizó una prima del 6%. Nivel de riesgo sistemático del negocio o la correlación entre el rendimiento de la Compañía y el rendimiento del mercado. Se tomó el Beta del sector químico en USA. Riesgo Colombia para el cual se tomó el EMBI (Emerging Markets Bond Index) de abril de 2012 publicado por el JP Morgan Chase.

En términos sencillos el costo de capital para los accionistas está determinado por una Tasa Libre de Riesgo, la cual se asimila a los bonos del tesoro de los Estados Unidos a largo plazo, a la que se adiciona una prima de riesgo por la inversión de capital de empresas el cual se ajusta con el Beta del negocio, más el riesgo país. La estructura de capital que se consideró adecuada para la proyección fue: deuda 40%, capital 60% al inicio del proyecto; al terminar el 2013 esta estructura es 53% deuda y 47% capital. El cálculo del promedio ponderado del costo de la deuda y el costo de capital, expresado en pesos colombianos, arrojó una tasa de 14,00%. En el cuadro siguiente se muestra la forma de cálculo del costo de capital accionario estimado con base en los datos incluidos al Modelo CAPM. DETERMINACIÓN DEL COSTO DE CAPITAL ESTIMACIÓN DEL WACC COSTO DE CAPITAL

Deuda Patrimonio Activos Tasa de Impuestos

Estructura

Costo

Costo

Costo de

Financiera

A.I.

Desp. I.

Capital

53,41% 12,00% 8,04% 4,29% 46,59% 19,32% 9,00% 100,00% CK US$ 13,30% 33,00% Inflación Externa 2,60% WACC en US$ Constantes 10,42% 3,24% Inflación Doméstica WACC en Pesos 14,002%

COSTO PATRIMONIO - Beta Apalancada Tasa libre de riesgo en US $ = Rf Retorno de Mercado = Rm Premio riesgo del mercado US$ = (Rm - Rf) Beta del sector en USA Beta apalancada Costo patrimonio sin riesgo país Riesgo país Riesgo Empresa COSTO DEL PATRIMONIO en dólares

CK US$ 1,50% Bonos del Tesoro USA a 10 Años 6,00% 4,50% 1,3600 Average Unlevered Beta Chemical 2,4046 12,32% 3,50% Según J.P. 3,50% 19,32%

Las Tasas de Descuento utilizadas en el modelo de valoración se obtuvieron con base en las variables anteriormente mencionadas y se encuentran en el rango comprendido entre 13.0% y 15.0%, tasas que concuerdan con la actual situación del mercado colombiano.

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IV. SUPUESTOS DE PROYECCIÓN El método del valor presente descontado del flujo de caja del negocio, requiere elaborar una proyección futura de sus ingresos y gastos, así como tener en cuenta las inversiones que se puedan requerir para generar los ingresos que se proyectan.

4.1

Escenarios de proyección De común acuerdo con la Liquidadora de la empresa se definieron los siguientes escenarios: el Escenario Base que constituye una aproximación de la gestión de la futura istración; de igual manera a modo de sensibilidad un Escenario Moderado.

4.2

Parámetros de proyección A partir del análisis realizado y para proyectar la operación de la nueva Entidad, se procedió a definir los parámetros o variables exógenas y de operación que mayor incidencia tienen en el comportamiento normal de este tipo de negocio. Los supuestos están organizados en los siguientes temas: • • • • • • •

Entorno macroeconómico Ingresos de operación Costo de ventas y GA&V Inversiones de capital (CAPEX) Inversión en capital de trabajo Depreciación Pasivo financiero

Las proyecciones financieras comprenden el período 2012- 2018, para los cálculos se utilizo el periodo 2013 - 2018. 4.2.1 Supuestos macroeconómicos Las variables del entorno macroeconómico que afectan más directamente a la empresa son los precios relativos entre los cuales se destacan tres: (i) El índice de Precios al Consumidor (IPC), que mide la inflación interna de Colombia, con el cual se ajusta el salario mínimo adicionando una prima de productividad, (ii) El Producto Interno Bruto (PIB), con el cual se proyecta el crecimiento de la producción, (iii) El Índice de Precios al Productor (IPP), con el cual se actualizan los valores de las materia primas. (iv) Las tasas de interés, que reflejan el costo de endeudamiento de la compañía, (v) la tasa impositiva. Cabe resaltar que tanto los ingresos como los gastos de la operación de son en su totalidad en moneda local (COP$). De igual manera se asume endeudamiento en moneda nacional. Por tanto, la tasa de cambio no influye en la operación. El cuadro a continuación presenta los supuestos básicos macroeconómicos utilizados para la proyección, los cuales reflejan las expectativas de los principales analistas del sector privado colombiano. Pagina No. 19

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Parámetros Macroeconómicos

SUPUESTOS GENERALES

2013

ECONÓMICOS Inflación Índice de Precios al Productor Devaluación Crecimiento PIB Tipo de Cambio Inicial Tipo de Cambio Final Tipo de Cambio Promedio Impuesto de Renta y Complementarios Salario Mínimo Impuesto de Valor Agregado

1 3,24% 3,40% 3,55% 4,50% 1.855,3 1.921,1 1.888,2 33,00% 593,6 16,00%

2014

2015

2 3,09% 3,40% 1,91% 4,60% 1.921,1 1.957,8 1.939,5 33,00% 620,8 16,00%

3 2,95% 3,40% -5,73% 4,60% 1.957,8 1.845,7 1.901,7 33,00% 648,4 16,00%

2016

2017

4 2,82% 3,40% -4,91% 4,60% 1.845,7 1.755,0 1.800,3 33,00% 676,4 16,00%

5 2,70% 3,40% -2,21% 4,50% 1.755,0 1.716,2 1.735,6 33,00% 704,9 16,00%

2018 6 2,70% 3,40% -2,00% 4,50% 1.716,2 1.681,9 1.699,1 33,00% 734,5 16,00%

Fuente: Proyecciones Bancolombia

4.2.2 Supuestos proyección del negocio a.

Ingresos de operación La proyección de ingresos de operación para el período analizado parte del presupuesto de la compañía para el año 2012 y los estimativos de crecimiento acordados con la istración. Es claro que la nueva Entidad será una empresa en crecimiento y que el cumplimiento de los ingresos proyectados, con crecimientos nominales normales, constituye factor determinante en el valor estimado. Para el crecimiento de precios se tuvieron en cuenta tres elementos: el crecimiento de precios por aumento de la inflación, incremento por productividad tenido en cuenta para la fijación del salario mínimo y un aumento para el escenario. Para los dos escenarios se presenta la proyección de los ingresos de operación: Ingresos netos proyectados (millones de pesos corrientes) INGRESOS PROYECTADOS

2013

Base Moderado TASAS DE CRECIMIENTO NOMINALES

9.593,8 9.426,2

Base Moderado

2014

2017

2018

11.058,9 10.767,4

2015 12.612,6 12.167,8

2016 13.834,7 13.347,0

14.993,3 14.464,8

16.244,4 15.671,7

15,3% 14,2%

14,0% 13,0%

9,7% 9,7%

8,4% 8,4%

8,3% 8,3%

Fuente: Modelo financiero de la nueva Entidad

b.

Costos de operación Los costos de operación están conformados por los costos de fabricación: Para los dos escenarios simulados se presenta la proyección de los costos de ventas:

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Costos de operación proyectados (millones de pesos corrientes) COSTOS DE OPERACIÓN

2013

Base Moderado TASAS DE CRECIMIENTO NOMINALES

7.507,2 7.421,3

Base Moderado

2014

2017

2018

8.437,1 8.287,1

2015 9.449,1 9.218,7

2016 10.318,2 10.063,4

11.184,7 10.905,8

12.125,5 11.820,4

12,4% 11,7%

12,0% 11,2%

9,2% 9,2%

8,4% 8,4%

8,4% 8,4%

Fuente: Modelo financiero de la nueva Entidad

En los dos escenarios los costos de operación sobre ingresos fluctúan en un rango de 74%-79%. Costos de operación proyectados/Ingresos (%) PARTICIPACION COSTOS DE OPERACIÓN Base Moderado

2013 78,3% 78,7%

2014

2015

76,3% 77,0%

74,9% 75,8%

2016 74,6% 75,4%

2017 74,6% 75,4%

2018 74,6% 75,4%

Fuente: Modelo financiero de la nueva entidad

c.

Margen bruto Conforme a la información anterior, el margen bruto o margen de contribución proyectado para la empresa en los tres escenarios, es como sigue:

2013

MARGEN BRUTO (%) Base Moderado

21,7% 21,3%

2014

2015

23,7% 23,0%

25,1% 24,2%

2016 25,4% 24,6%

2017 25,4% 24,6%

2018 25,4% 24,6%

Fuente: Modelo financiero de la nueva Entidad

d.

Gastos de istración y ventas En cuanto a estos gastos se proyectaron con el siguiente comportamiento sobre los ingresos: Gastos de istración y ventas/Ingresos (%) MARGEN BRUTO (%)

2013 Base Moderado

15,2% 15,2%

2014 15,2% 15,2%

2015 15,2% 15,2%

2016 15,1% 15,2%

2017 15,1% 15,2%

2018 15,0% 15,2%

Fuente: Modelo financiero de la nueva Entidad

e.

Margen operacional El margen en la operación proyectado para la nueva Entidad, acorde con su comportamiento histórico y con las metas definidas por el consultor muestra el siguiente comportamiento proyectado:

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Margen de operación (%)

2013

MARGEN OPERACIONAL Base Moderado

2014

6,5% 6,0%

2015

8,5% 7,9%

2016

9,9% 9,1%

2017

10,3% 9,5%

2018

10,3% 9,5%

10,3% 9,5%

Fuente: Modelo financiero de la nueva Entidad

f.

Inversiones de capital (CAPEX) En razón a su actividad productiva y al estado de los equipos se requiere hacer las siguientes inversiones: INVERSIONES DE CAPITAL - BASE

2013

CAPEX Mantenimiento TOTAL INVERSIONES DE CAPITAL - MODERADO CAPEX Mantenimiento TOTAL

2014

144,5 315,4 459,9

2015

287,8 363,1 650,9

2013

2014

144,5 309,9 454,4

2016

297,1 414,7 711,8

2015

287,8 353,6 641,3

2017

306,7 454,7 761,4

2016

297,1 400,1 697,2

2018

316,7 492,7 809,4

326,9 533,9 860,9

2017

306,7 438,6 745,4

2018

316,7 475,3 792,0

326,9 515,1 842,0

Fuente: Modelo financiero de la nueva Entidad

La diferencia de valores entre los dos escenarios radica en que el mantenimiento esta calculado como porcentaje sobre las ventas. Estas inversiones contemplan la sustitución y/o adición de maquinaria nueva una (1) para el primer año y dos (2) para los siguientes años, el valor por maquina de procedencia china se estimo en $130.0 millones. Así como el mantenimiento extensivo y necesario de la maquinaria actual. g.

Capital de trabajo Para calcular el flujo libre de caja, se proyectaron las necesidades de capital de trabajo. Las principales cuentas consideradas para el efecto son las siguientes. En los Usos: el disponible y las cuentas por cobrar a clientes. En las Fuentes, las cuentas por pagar a proveedores. Los parámetros utilizados para la proyección financiera, son los siguientes: Capital de Trabajo Caja Cartera (terceros) Inventario Materia Prima Inventario Productos en Proceso Inventario Producto Terminado Inventario Empaques Proveedores Nacionales

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2013 5,0 40,0 10,0 2,0 3,0 2,5 20,0

2014 5,0 45,0 10,0 2,0 3,0 2,5 30,0

2015 5,0 50,0 10,0 2,0 3,0 2,5 35,0

2016 5,0 55,0 10,0 2,0 3,0 2,5 40,0

2017 5,0 60,0 10,0 2,0 3,0 2,5 45,0

2018 5,0 60,0 10,0 2,0 3,0 2,5 50,0

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h.

Depreciación Conforme a la información de avalúo de los activos y facilidades que Colcubiertos Ltda., transferiría a la nueva Entidad, se estableció un porcentaje del 5.6%, que corresponde la promedio ponderado del valor de los activos fijos y `porcentaje de depreciación.

i.

Pasivo financiero El pasivo financiero de la nueva Entidad, corresponderá a la estructura de capital que los potenciales inversionistas definan para su negocio. Para las proyecciones del mismo se tomo una estructura inicial de 60% Capital y 40% endeudamiento.

Pagina No. 23

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V.

RESULTADOS DE LA VALORACION A continuación se presentan el resumen de la valoración para los dos escenarios elaborados. Para conocer en detalle cada uno de los estados y la metodología se puede hacer a través de los archivos digitales que se adjuntan a este informe.

5.1

Estados financieros proyectados Escenario Base Para determinar el valor de la nueva Entidad como ente en marcha, se utilizaron los supuestos descritos en la sección anterior, que sirvieron de base para elaborar las proyecciones financieras de la compañía en el período 2013-2018. A partir de estos resultados se calculó el Flujo Libre de Caja que genera el negocio, que es la base para estimar el valor que tiene para los accionistas o para potenciales inversionistas. Se presentan para el período en referencia los principales estados financieros proyectados para el Escenario Base (Balance General, Estado de Resultados y Flujo de Caja Libre). 5.1.1 Escenario Base: Estado de Resultados proyectado (miles Col $) ESTADO DE GANANCIAS Y (PERDIDAS)

DETALLE

Ventas Base 2013 2014

// 2015

M.P. Estable 2016 2017

2018

9.593,8 9.704,5 9.704,5 0,0 -110,6

11.058,9 11.173,6 11.173,6 0,0 -114,7

12.612,6 12.760,6 12.760,6 0,0 -148,1

13.834,7 13.990,0 13.990,0 0,0 -155,3

14.993,3 15.160,5 15.160,5 0,0 -167,1

16.244,4 16.428,9 16.428,9 0,0 -184,4

7.507,2 ( - ) Costos de Ventas Materia Prima 4.600,7 Mano de Obra 962,4 Material de Empaque y Transporte 537,2 Sevicios para la Produccion 760,7 Otros Costos / Subcomponentes 216,7 Mantenimiento Maq / Equipo 315,4 Depreciación 114,2

8.437,1 5.324,4 1.023,4 555,4 786,5 223,4 363,1 160,8

9.449,1 6.118,5 1.089,4 574,3 813,3 230,0 414,7 208,8

10.318,2 6.772,9 1.161,0 593,8 840,9 236,4 454,7 258,4

11.184,7 7.417,4 1.238,8 614,0 869,5 242,8 492,7 309,4

12.125,5 8.121,3 1.324,9 634,9 899,1 249,4 533,9 362,0

2.086,6 21,7%

2.621,9 23,7%

3.163,5 25,1%

3.516,5 25,4%

3.808,6 25,4%

4.118,9 25,4%

1.460,3 660,0 800,3 0,0 15,2% 8.967,5 93,5%

1.677,5 753,8 923,7 0,0 15,2% 10.114,5 91,5%

1.911,2 853,8 1.057,4 0,0 15,2% 11.360,3 90,1%

2.090,5 928,4 1.162,1 0,0 15,1% 12.408,6 89,7%

2.260,1 997,7 1.262,3 0,0 15,1% 13.444,8 89,7%

2.443,4 1.072,2 1.371,2 0,0 15,0% 14.568,9 89,7%

626,3 6,5%

944,4 8,5%

1.252,3 9,9%

1.426,1 10,3%

1.548,6 10,3%

1.675,5 10,3%

(+) Otros Ingresos ( - ) Intereses ( - ) Otros Egresos ( - ) Gastos Extraordinarios

96,5 -57,9 -14,7 0,0

99,4 -52,0 -31,1 0,0

102,4 -46,1 -39,2 0,0

105,3 -40,2 -47,9 0,0

108,1 -34,4 -56,8 0,0

111,0 -28,6 -66,7 0,0

( = ) Utilidad Antes de Im pues tos

650,3

960,8

1.269,4

1.443,2

1.565,5

1.691,2

214,6

317,0

418,9

476,2

516,6

558,1

435,7 4,5%

643,7 5,8%

850,5 6,7%

966,9 7,0%

1.048,9 7,0%

1.133,1 7,0%

Ve ntas Ne tas Ventas Ventas Brutas Otros Devolucion, rebajas y descuentos

( = ) Utilidad Bruta Margen Bruto ( - ) Gas tos de inis tración y Ve ntas ( - ) Gastos de istración ( - ) Gastos de Ventas ( - ) Gastos Generales ( = ) Total Cos tos y Gas tos

( = ) Utilidad Ope rativa Margen Operativo

( - ) Provisión para Impuestos UTILIDAD NETA Margen Neto

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5.1.2 Escenario Base: Balance General proyectado (miles de COL $) BALANCE GENERAL ACTIVOS Activos Corrientes Ef ectivo Inversiones Corto Plazo Cuentas por Cobrar (Clientes) Otras Cuentas por Cobrar Anticipo Impuestos Cuentas por Cobrar (Socios/Trabajadores) Inventario Materia Prima Inventario Productos en Proceso Inventario Producto Terminado Inventario Empaques Provisiones Total Activos Corriente s Activos no Corrientes No Depreciables Terrenos Depreciables Construcciones y Edificaciones Maquinaria y Equipo Muebles y Enseres / Equipos de Of icina Equipo de Comunicación y Computo Flota y Equipo de Transporte Acueducto Plantas y Redes Total Activo Depre ciable (Bruto) (-)Depreciación Acumulada Total Activo Depre ciable (Neto) Activos Diferidos Otros Activos Total Activos no Corrie ntes Valorizaciones TOTAL ACTIVOS PASIVOS Pasivos Corrientes Obligaciones Financieras/Sobregiros Obligaciones Financieras Cuentas por Pagar Proveedores Otras - Cuentas por Pagar (Ctos/Gtos) Impuestos por Pagar Obligaciones Laborales Otros Pasivos Intereses X Pagar (Ley 550) Total Pasivos Corrientes Pasivos no Corrientes Obligaciones Financieras Proveedores Ley 550 Cuentas X Pagar Ley 550 Intereses Compensatorios Indexados Total Pasivos No Corriente s TOTAL PASIVOS PATRIMONIO Capital Suscrito y Pagado Superávit (Utilidades retenidas / Reservas) Utilidad del Ejercicio Valorizaciones TOTAL PATRIM ONIO TOTAL PASIVO Y PATRIMONIO Cuadre VALOR INTRÍNSECO

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Ventas Base 2013 2014

// 2015

M.P. Estable 2016 2017

2018

132,4 0,0 1.078,3 11,5 128,0 0,0 266,5 53,3 79,9 66,6 0,0 1.816,5

289,3 0,0 1.396,7 11,8 361,1 0,0 307,2 61,4 92,2 76,8 0,0 2.596,5

828,5 0,0 1.772,3 12,2 411,8 0,0 350,3 70,1 105,1 87,6 0,0 3.637,9

1.521,9 0,0 2.137,4 12,5 451,7 0,0 384,3 76,9 115,3 96,1 0,0 4.796,0

2.329,6 0,0 2.526,7 12,9 489,5 0,0 416,5 83,3 124,9 104,1 0,0 6.087,6

3.482,5 0,0 2.738,1 13,2 530,4 0,0 451,2 90,2 135,4 112,8 0,0 7.553,9

518,5

535,3

551,9

568,1

584,2

599,9

907,4 843,7 2,1 2,2 25,0 0,0 1.780,3 -114,2 1.666,1 2,0 7,4 2.194,0 0,0 4.010,5

936,8 1.131,5 2,1 2,3 25,8 0,0 2.098,5 -275,0 1.823,5 2,0 7,5 2.368,3 0,0 4.964,9

965,7 1.428,6 2,2 2,4 26,6 0,0 2.425,5 -483,9 1.941,6 2,0 7,7 2.503,2 0,0 6.141,1

994,2 1.735,4 2,3 2,5 27,4 0,0 2.761,7 -742,2 2.019,4 2,1 7,8 2.597,4 0,0 7.393,4

1.022,2 2.052,1 2,3 2,5 28,2 0,0 3.107,3 -1.051,6 2.055,7 2,1 7,9 2.649,9 0,0 8.737,4

1.049,8 2.379,0 2,4 2,6 28,9 0,0 3.462,7 -1.413,6 2.049,1 2,1 8,1 2.659,2 0,0 10.213,1

98,4 956,6 539,1 331,2 214,6 0,0 0,0 0,0 2.140,0

0,0 860,9 931,1 341,4 317,0 0,0 0,0 0,0 2.450,6

0,0 765,3 1.240,6 351,5 418,9 0,0 0,0 0,0 2.776,3

0,0 669,6 1.554,4 361,4 476,2 0,0 0,0 0,0 3.061,7

0,0 574,0 1.895,1 371,2 516,6 0,0 0,0 0,0 3.356,8

0,0 478,3 2.281,8 381,2 558,1 0,0 0,0 0,0 3.699,4

0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 2.140,0

0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 2.450,6

0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 2.776,3

0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 3.061,7

0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 3.356,8

0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 3.699,4

1.434,9 0,0 435,7 0,0 1.870,6 4.010,5 0,0 1,30

1.434,9 435,7 643,7 0,0 2.514,3 4.964,9 0,0 1,75

1.434,9 1.079,4 850,5 0,0 3.364,8 6.141,1 0,0 2,34

1.434,9 1.929,9 966,9 0,0 4.331,7 7.393,4 0,0 3,02

1.434,9 2.896,8 1.048,9 0,0 5.380,6 8.737,4 0,0 3,75

1.434,9 3.945,7 1.133,1 0,0 6.513,7 10.213,1 0,0 4,54

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5.1.3 Escenario Base: Flujo de Caja Libre proyectado (miles Col $) FLUJO DE CAJA LIBRE GENERACIÓN INTERNA (+) Utilidad Operacional (+) Depreciaciones (-) Gastos Diferidos

Ventas Base 2013 2014 EBIT

EBITDA (-) Impuestos

TOTAL GENERACIÓN INTERNA CAPITAL DE TRABAJO Inversiones Corto Plazo Cuentas por Cobrar (Clientes + Otras) Otras Cuentas por Cobrar Inventarios + Otros Activos Cuentas por Pagar Proveedores Otras - Cuentas por Pagar Pasivos Impuestos por Pagar Obligaciones Laborales Otros Pasivos

VARIACION CAPITAL DE TRABAJO FLUJO DE EFECTIVO OPERACIONAL OTRAS APLICACIONES Inversión de Capital Otras Inversiones TOTAL OTRAS APLICACIONES

FLUJO DE CAJA LIBRE FUENTES DE FINANCIACIÓN (-) Gastos Financieros (+) Financiación Sobregiros (+) Financiación Corto Plazo (+) Financiación Largo Plazo (+) Partes Relacionadas FLUJO NETO DE FINANCIACIÓN FUENTES / USOS NO OPERACIONALES (+) Rendimientos Financieros y otros (-) Impuestos (Ajustes Operacionales) TOTAL FUENTES/USOS NO OPERACIÓN FLUJO DESPUÉS DE FINANCIACIÓN (+) Capital (-) Dividendos FLUJO DE CAPITAL FLUJO NETO DE EFECTIVO DEL PERIODO Saldo anterior FLUJO DE EFECTIVO AL FINAL PERIODO

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// 2015

M.P. Estable 2016 2017

2018

626,3 114,2 -2,0 738,6 -214,6 524,0

944,4 160,8 -0,0 1.105,2 -317,0 788,1

1.252,3 208,8 -0,0 1.461,1 -418,9 1.042,2

1.426,1 258,4 -0,0 1.684,4 -476,2 1.208,2

1.548,6 309,4 -0,0 1.858,0 -516,6 1.341,3

1.675,5 362,0 -0,0 2.037,5 -558,1 1.479,4

7,7%

10,0%

11,6%

12,2%

12,4%

12,5%

0,0 -1.086,0 0,0 -368,4 539,1 331,2 214,6 0,0 0,0 -369,4

0,0 -551,9 0,0 -71,3 392,0 10,2 102,5 0,0 0,0 -118,5

0,0 -426,7 0,0 -75,7 309,5 10,1 101,8 0,0 0,0 -80,9

0,0 -405,3 0,0 -59,5 313,8 9,9 57,4 0,0 0,0 -83,7

0,0 -427,6 0,0 -56,5 340,6 9,8 40,4 0,0 0,0 -93,3

0,0 -252,6 0,0 -61,0 386,7 10,0 41,5 0,0 0,0 124,7

154,6

669,6

961,3

1.124,4

1.248,1

1.604,1

-144,5

-335,0

-343,6

-352,4

-361,7

-371,2

-144,5

-335,0

-343,6

-352,4

-361,7

-371,2

10,0

334,7

617,7

772,0

886,4

1.232,8

-72,5 98,4 0,0 0,0 0,0 25,9

-83,1 -98,4 -95,7 0,0 0,0 -277,2

-85,3 0,0 -95,7 0,0 0,0 -180,9

-88,2 0,0 -95,7 0,0 0,0 -183,8

-91,2 0,0 -95,7 0,0 0,0 -186,8

-95,3 0,0 -95,7 0,0 0,0 -191,0

96,5

99,4

102,4

105,3

108,1

111,0

96,5

99,4

102,4

105,3

108,1

111,0

132,4

156,9

539,1

693,4

807,7

1.152,9

0,0 0,0 0,0

0,0 0,0 0,0

0,0 0,0 0,0

0,0 0,0 0,0

0,0 0,0 0,0

0,0 0,0 0,0

132,4 0,0 132,4 -0,0

156,9 132,4 289,3 0,0

539,1 289,3 828,5 0,0

693,4 828,5 1.521,9 0,0

807,7 1.521,9 2.329,6 0,0

1.152,9 2.329,6 3.482,5 0,0

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5.2

Resultados de valoración Escenario Base Como resultado de las proyecciones financieras y utilizando el método de flujo de caja descontado, utilizando como tasas de descuento el 13.0% y 15.0%, se concluye que el valor patrimonial de la nueva Entidad, expresados en Col$ oscilan entre $3.022,7 millones y $2.859,9 millones, en su orden (ver tabla de sensibilidad). Este rango de valor, constituye un orden de magnitud debidamente fundamentado para efectos de orientar una valoración financiera de la nueva Entidad. Existen factores de orden cualitativo o de expectativas respecto del comportamiento esperado de la economía y del negocio que pueden conducir a elevar o reducir el monto resultante de la valoración financiera.

LNE

VALORACIÓN DE LA EMPRESA MÉTODO: FLUJO DE CAJA LIBRE (F.C.L.)

ESCENARIO:

Ventas Base

//

M.P. Estable

DETALLE Flujo de Caja Libre

($000) FCL-Neto FCL Gastos de los Accionistas

Valor de la Empresa Tasa de Descuento WACC Tasa de Crecimiento a Perpetuidad

2 2014 334,7 334,7 0,0

3 2015 617,7 617,7 0,0

4 2016 772,0 772,0 0,0

5 2017 886,4 886,4 0,0

6 2018 1.232,8 1.232,8 0,0

COP 14,00% 8,00% 2.162,4 776,9 2.939,3 0,0 0,0 2.939,3

Valor Presente Neto del Flujo Libre de Caja Valor Res idual (Patrim onio)

(=) Valor del Patrimonio (+) Valor Caja (-) Valor Deuda

(=) Valor del Negocio

5.3

1 2013 10,0 10,0 0,0

Resultados de Valoración Escenario Moderado El consultor construyó un Escenario Moderado, que proyecta menores ingresos y márgenes de operación de la empresa, las variables más relevantes del negocio. Al igual que en el escenario anterior, con tasas de descuento del 13.0% y 15.0% el valor de empresa sería de $2.605,1 millones y $2.463.7 millones, respectivamente (ver tabla de sensibilidad). Estos valores luego de deducir el valor del activo no operacional (oficina), la deuda de socios y el pasivo financiero. LNE

VALORACIÓN DE LA EMPRESA MÉTODO: FLUJO DE CAJA LIBRE (F.C.L.)

ESCENARIO:

Ventas Moderado

//

M.P. Estable

DETALLE Flujo de Caja Libre

($000) FCL-Neto FCL Gastos de los Accionistas

Valor de la Empresa Tasa de Descuento WACC Tasa de Crecimiento a Perpetuidad Valor Presente Neto del Flujo Libre de Caja Valor Res idual (Patrim onio)

(=) Valor del Patrimonio (+) Valor Caja (-) Valor Deuda

(=) Valor del Negocio

Pagina No. 27

1 2013 (26,4) (26,4) 0,0

2 2014 272,0 272,0 0,0

3 2015 521,3 521,3 0,0

4 2016 666,0 666,0 0,0

5 2017 773,2 773,2 0,0

6 2018 1.104,0 1.104,0 0,0

COP 14,00% 8,00% 1.836,9 695,7 2.532,6 0,0 0,0 2.532,6

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5.4

Tabla de sensibilidad A continuación se presenta una tabla de sensibilidad simple de los dos escenarios (Base y Moderado), con relación a diferentes tasas de descuento (WACC), y manteniendo los precios de las materia primas estables.

Vtas - M.P. W A C C 5.5

13,00% 14,00% 15,00%

ESCENARIOS Base Moderado 3.022,7 2.605,1 2.939,3 2.532,6 2.859,9 2.463,7

Rango de Valor sugerido Como es conocido, cualquier proyección se basa en un conjunto de supuestos con cierto grado de subjetividad y una posibilidad de ocurrencia no determinable. Por esta razón el consultor sugiere los posibles resultados de cada uno de los escenarios determinados. En este orden, el valor del patrimonio de la nueva Entidad, en los escenarios proyectados con tasas de descuento entre el 13.0% y el 15.0%, el valor máximo se encuentra en escenario base con un valor de $3.022,7 millones, y el valor mínimo en el escenario moderado es de $2.463,7 millones. De acuerdo con posibilidades de ocurrencia de los eventos, el consultor considera que los el rango de valor para la nueva entidad estará entre los valores promedios de los dos escenarios. Rango de Valor (millones de pesos) Tasa Descuento Escenario base Escenario moderado

14.0% 5.6

$ 2.939,3

$ 2.532,6

Valoración por múltiplos Como se señaló atrás los múltiplos de mercado, por ejemplo, presuponen de una compañía manejada con estándares internacionales de eficiencia y productividad, la cual, además, se está transando en bolsa. Los múltiplos de mercado típicos son, por ejemplo, el valor del negocio relacionado con ventas o ingresos operacionales. El de mayor utilización es el múltiplo del EBITDA. Para el presente caso no se encontraron múltiplos para los productos de la nueva Entidad ni a nivel internacional ni en el mercado local. Tampoco indicadores sobre transacciones de empresas similares. El valor promedio del EBITDA generado en el año 2013 por la empresa valorada bajo los dos escenarios fue de $710.5 millones, (Escenario base $738.6 millones, escenario moderado ($682.4 millones) que comparados con el valor promedio del patrimonio de los rangos de valor antes mencionados, el cual se estimo en $2.736.0 millones, equivale a un multiplicador de 3,8 veces, aproximadamente. Pagina No. 28

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Finalmente, este documento ha sido preparado con el propósito de que la señora Liquidadora de Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial, en un eventual proceso de negociación, tenga como referencia los valores del patrimonio de la potencial nueva empresa que adquiriría la totalidad de los activos y facilidades de la empresa en liquidación como un ente en marcha.

5.7

Escenario liquidación En el caso de no llegarse a concretar un negocio con la nueva entidad que adquiera los activos y facilidades de la liquidada, la opción restante para Colcubiertos Ltda. - En liquidación judicial, es la asignación de los activos por su valor de liquidación soportado por el avalúo, que tal como se puede consultar en el respectivo documento soporte, asciende a la suma de $2.154,3 millones. En tal circunstancia se deben asignar valor a otros activos, que pudiesen quedar al finiquitar el proceso, dentro de estos tenemos: 1. 2. 3. 4. 5.

Inventarios de materia prima, material de empaque y producto terminado. Cuentas por cobrar (Clientes) Cuentas por cobrar (Devolución impuestos) Mantener operativa la empresa Marca y registro Colcubiertos Ltda.

El valor de los anteriores activos y su negociación le corresponderá definirlos a la Liquidadora de Colcubiertos Ltda., los tres primeros son tangibles y de relativa fácil cuantificación. El hecho de haber mantenido la operación, así fuese a media marcha ha aportado valor al negocio en cuanto están vigentes las relaciones comerciales con la clientela, los proveedores y se ha conservado la integridad de la empresa, no dejando destruir su presencia en el mercado. En el caso de la marca y registro, ya que este activo no existe contablemente, si genera valor, vía mayores ventas, se debe realizar una estimación de la misma, con base en criterios como: generación de mercado y utilidades, calidad, recordación, liderazgo entre otros. Por lo anterior consideramos que acorde con las observaciones antes mencionadas, el valor de la empresa sigue estando en los rangos ya definidos. Además debe tomarse en cuenta que el valor de la marca como generador de ventas y utilidades, y ante la carencia de información para utilizar métodos históricos, de mercado o contables, esta puede corresponder a la diferencial existente entre el valor de la empresa calculado por los flujos de caja libre y el valor de los activos tangibles. ----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Pagina No. 29

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ANEXOS Para cada uno de los escenarios planteados se desarrolló un modelo que contienen los datos históricos de 2007-2012 y proyecciones para el periodo del 2013- 2018. El modelo está desarrollado en un libro de EXCEL y contiene las siguientes hojas. Hoja/Pestaña Contenido Bas-01

Datos Básicos, parámetros, supuestos, capital de trabajo, financieros

Bas-0X

Cuadros de resumen

Ing-02

Cálculos de los ingresos, volúmenes de producción y precios.

Egr-03

Cálculos de todos los egresos (Costos y gastos de operación); gastos de istración y ventas Proyectos de inversión en activos fijos.

Pry-04 Pyg-05

Estado de Pérdidas y Ganancias

Bal-06

Balance General

Fyu-07

Estado de Fuentes y Usos

Fcl-08

Flujo de Caja

Ind-10

Indicadores de gestión consolidados

Cre-11

Tablas de liquidación y amortización de los créditos financieros de corto y largo plazo. Selección de escenarios, valoración de los proyectos y análisis de sensibilidad para diferentes supuestos. Graficas generales del modelo: Ingresos, Estados Financieros

Val-12 Gra-13

Se adjuntan al presente documento los siguientes archivos digitales. Documento Informe de Valoración Escenario Base Escenario Moderado

Pagina No. 30

Contenido Archivo en :pdf, con la metodología y resultados de valoración Archivo en Excel, con el modelo correspondiente al escenario en referencia. Archivo en Excel, con el modelo correspondiente al escenario en referencia.

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RAPS & Asociados Asesores Empresariales – Banca de Inversión Rafael A. Preciado S. [email protected] Bogotá D. C. - Colombia Pagina No. 31

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